Der Staat als Marktakteur
Wann Schulden problematisch sind – und wann sie Wachstum ermöglichen. Einordnung jenseits einfacher Schuldenquoten
Lesedauer: ca. 5-6 Minuten
Fiskalpolitik ist 2026 kein Nebenthema für die Märkte. Sie ist Bewertungsfaktor. Haushaltsdefizite, Sondervermögen, Verteidigungsbudgets, Industriepolitik – all das wirkt direkt auf Renditen, Bewertungsmultiplikatoren und Sektorrotationen. Wer nur auf Schuldenquoten schaut, verpasst den Kern. Entscheidend ist das Verhältnis von Wachstum zu Zins – kurz: g zu r.
g steht für das nominale Wachstum einer Volkswirtschaft, also reales Wachstum plus Inflation. r steht für den durchschnittlichen effektiven Zins, zu dem sich ein Staat refinanziert. Die Tragfähigkeit von Schulden hängt maßgeblich davon ab, wie sich diese beiden Größen zueinander verhalten.
Der zentrale Zusammenhang lautet: Solange das nominale Wachstum einer Volkswirtschaft höher ist als der durchschnittliche Finanzierungssatz ihrer Schulden, stabilisiert oder reduziert sich die Schuldenquote relativ zum BIP – selbst bei moderaten Primärdefiziten. Formal: Wenn g > r, wirkt Zeit für den Schuldner. Wenn r > g, wirkt Zeit gegen ihn.
Warum ist das so? Staatsschulden werden in Relation zur Wirtschaftsleistung gemessen. Wächst das BIP schneller als die Zinskosten, „wächst“ die Wirtschaft relativ in die Verschuldung hinein. Die Quote sinkt oder bleibt tragfähig. Dreht sich das Verhältnis, steigen Zinsausgaben relativ stärker als das Einkommen der Volkswirtschaft. Dann entsteht fiskalischer Druck.
Diese Logik ist nicht neu. Sie findet sich bereits in der klassischen Schuldenarithmetik und wurde in der neueren Diskussion häufig mit der Ungleichungsformel r > g aus dem Werk von Thomas Piketty verknüpft. Wichtig ist die saubere Einordnung: Dort beschreibt r > g die Relation von Kapitalrendite zu Wachstum im Kontext von Vermögenskonzentration. Für Staatsfinanzen ist die Mechanik ähnlich, aber der Fokus ein anderer – es geht um Schuldentragfähigkeit. Der mathematische Kern ist verwandt, die ökonomische Anwendung unterscheidet sich.
Übertragen auf 2026 heißt das: In einer Welt strukturell höherer Zinsen wird die Differenz zwischen g und r zum entscheidenden Makrohebel.
Die deutsche Staatsschuldenquote liegt aktuell bei rund 63–65 % des BIP. International ist das moderat. Entscheidend ist jedoch die Dynamik. Das nominale Wachstum lag zuletzt – je nach Quartal – grob im Bereich von etwa 2–4 %. Gleichzeitig bewegen sich Neuemissionsrenditen für zehnjährige Bundesanleihen im Bereich von rund 2,5–3 %. Deutschland befindet sich damit in einer Grenzzone. g und r liegen nahe beieinander. Ein klarer Wachstumsvorsprung existiert nicht mehr automatisch wie im Nullzinsregime.
Das macht die Qualität fiskalischer Ausgaben entscheidend. Wenn zusätzliche Schulden primär konsumtiv wirken, steigt die Quote schneller als die Wirtschaftsleistung. Fließen sie hingegen in Infrastruktur, Digitalisierung oder Verteidigungskapazitäten, erhöhen sie potenziell das Trendwachstum – also g – und verschieben die Gleichung zugunsten der Tragfähigkeit.
Steigende Verteidigungsbudgets wirken unmittelbar auf $RHM (+0,93 %) (Rheinmetall AG). Infrastruktur- und Industrieprojekte erhöhen die Auftragsbasis bei $SIE (-5,86 %) (Siemens AG). Netzinvestitionen stabilisieren regulierte Cashflows bei $EOAN (+0,57 %) (E.ON SE) und $RWE (+1,26 %) (RWE AG). Digitale Modernisierung stärkt Anbieter wie $SAP (-1,3 %) (SAP SE) oder Sicherheitsanbieter wie $YSN (-0,94 %) (secunet Security Networks AG). Das sind konkrete fiskalische Übertragungskanäle in Umsatz, Cashflow und Margen.
Doch jede zusätzliche Emission wirkt auch auf den Anleihemarkt. Höheres Angebot kann Renditen steigen lassen. Höhere Renditen erhöhen Diskontierungssätze – besonders relevant für langlaufende Wachstums-Cashflows. Fiskalpolitik erzeugt also zwei Kräfte: Gewinnimpuls durch Nachfrage und Bewertungsdruck durch höhere Kapitalkosten. Welche überwiegt, hängt vom Marktrahmen ab.
In den USA liegt die Staatsschuldenquote deutlich höher – grob im Bereich von 115–125 % des BIP. Gleichzeitig ist das nominale Wachstum robuster als in Europa. Solange das nominale Wachstum im Bereich von etwa 4–6 % liegt und langfristige Treasury-Renditen darunter oder nur leicht darüber notieren, bleibt die Schuldendynamik kontrollierbar. Kritisch wird es, wenn Zinsausgaben schneller steigen als das nominale Einkommen der Volkswirtschaft.
Industriepolitische Programme wirken direkt auf einzelne Sektoren. Halbleiterinvestitionen stabilisieren Investitionszyklen bei $INTC (-0,47 %) (Intel Corporation) und $NVDA (+0,29 %) (NVIDIA Corporation). Verteidigungsausgaben stützen $LMT (-0,35 %) (Lockheed Martin) und $NOC (+1,14 %) (Northrop Grumman). Infrastrukturprogramme wirken auf $CAT (+0,84 %) (Caterpillar Inc.). Steueranreize im Energiebereich stabilisieren Cashflows bei $NEE (-0,18 %) (NextEra Energy). Fiskalpolitik wird hier zur sektorspezifischen Ertragsquelle.
Das historische US-Nachkriegsbeispiel verdeutlicht die Dynamik. Nach dem Zweiten Weltkrieg lag die Schuldenquote über 100 %. In den folgenden Jahrzehnten sank sie deutlich. Starkes nominales Wachstum spielte eine zentrale Rolle. Gleichzeitig wirkten Finanzrepression, regulierte Kapitalmärkte und Phasen unerwarteter Inflation schuldenmindernd, weil sie reale Zinslasten reduzierten. g war über längere Zeit größer als r – teilweise auch politisch beeinflusst.
Umgekehrt zeigte die europäische Staatsschuldenkrise, was passiert, wenn r > g und Vertrauen schwindet. Steigende Risikoaufschläge erhöhten die Zinskosten, Wachstum stagnierte – die Schuldenquote geriet in eine negative Dynamik.
Für Anleger bedeutet das: Schulden sind kein moralisches Urteil, sondern eine mathematische und institutionelle Frage. Entscheidend sind Wachstum, Zinsniveau und Vertrauen. Wer nur auf die Schuldenquote blickt, ignoriert die Dynamik dahinter.
2026 ist genau diese Dynamik entscheidend. In einem Umfeld ohne Nullzins-Puffer ist Fiskalpolitik kein automatischer Wachstumshebel mehr. Sie kann Wachstum ermöglichen – wenn sie produktiv eingesetzt wird und g stabil über r liegt. Sie kann aber auch Bewertungsdruck erzeugen, wenn r strukturell über g steigt.
Der Staat ist damit einer der größten Kapitalallokatoren der Welt. Seine Budgetentscheidungen wirken wie ein zusätzlicher Investmentfonds in Billionenhöhe. Wer Märkte verstehen will, muss diese Dynamik im Bewertungsrahmen lesen – nicht isoliert in Prozentzahlen.
Im nächsten Teil folgt der Abschluss der Serie: Teil 10 – Warum Kennzahlen ohne Bewertungsrahmen scheitern. Dort führe ich die gesamte Reihe mit der Kennzahlen-Serie zusammen – und zeige, warum Einordnung wichtiger ist als mathematische Präzision.
